Времени больше нет — почему ФРС должна начать смягчение уже сейчас

1. Окно возможностей сжимается

Глобальная экономика на опасном перепутье. После двух лет ужесточения монетарной политики рост замедляется быстрее, чем признают официальные прогнозы. Инфляция уже нормализовалась, однако политика по-прежнему застряла в прошлом — настроена под реалии 2022 года, а не 2025-го. Устойчивость рынка труда также переоценивается.

Если Федеральная резервная система будет ждать очевидного кризиса, прежде чем действовать, она рискует повторить ошибки 1937 и 2008 годов — ужесточая политику на фоне слабости, принимая запаздывающие индикаторы за признаки реальной силы. Чем дольше ставки будут сохраняться высокими, тем выше риск, что замедление сегодня превратится в рецессию завтра.

2. Иллюзия силы

На первый взгляд экономика США выглядит устойчивой. Рост ВВП остаётся положительным. Уровень безработицы колеблется около 4%. Рынки воспринимают это как доказательство стабильности. Но если копнуть глубже, цифры говорят об обратном — об истощении, долгах и выхолощенном росте.

Личные сбережения как процент от располагаемого личного дохода (DPI), часто называемые «нормой личных сбережений». Источник: FRED.

Реальный располагаемый доход стоит на месте, а сбережения домохозяйств обрушились почти до уровней после кризиса 2008 года. Просрочки по кредитным картам растут: доля задолженностей по кредиткам с просрочкой 30 дней и более в районах с низким доходом достигла примерно 22,8% в первом квартале 2025 года.

Источник: New York Fed Consumer Credit Panel/Equifax.

Согласно отчёту New York Fed Household Debt and Credit Report (Q2 2025), доля автокредитов с просрочкой 90 дней и более выросла примерно до 5%, достигнув уровней, в последний раз наблюдавшихся в 2010–2011 годах. Это — наивысший уровень серьёзной просрочки по автокредитам более чем за 10 лет, что указывает на ухудшение кредитного качества домохозяйств ещё до того, как безработица начала заметно расти.

Проще говоря: экономика США растёт на остатках топлива. Иллюзия силы создаётся номинальными показателями, раздутыми дефицитным финансированием и ценовыми эффектами, а не реальным ростом производительности или доходов.

3. Скрытый кризис на рынке труда

Так называемая «жёсткость» рынка труда также вводит в заблуждение. Да, уровень безработицы остаётся низким — но всё больше американцев вынуждены работать на двух и более работах, просто чтобы сводить концы с концами.

Занятость на нескольких работах. Источник: FRED.

Согласно данным Бюро трудовой статистики США (сентябрь 2025), доля людей, занятых на нескольких работах, достигла 5,2% рабочей силы — это рекордный показатель, более чем 8 миллионов человек.

Более широкий показатель неполной занятости (U-6) вырос до 8,1%, а реальные недельные заработки снизились до 0,4% в годовом выражении — самый слабый темп с середины 2023 года. Это указывает на то, что покупательная способность домохозяйств фактически застыла.

Это не «полная занятость» — это переработка и выживание. Миллионы людей работают дольше за те же реальные деньги, совмещая фриланс, удалённые подряды и частичные смены. То, что выглядит как сила рынка труда, на деле является признаком экономического выживания.

Рынок труда больше не является источником инфляционного давления — он стал симптомом ослабления спроса и сокращения возможностей.

4. Перенасыщенная долгами система

Тем временем совокупный объём нефинансового долга США превысил 100 триллионов долларов, что составляет примерно 360% ВВП.

США — кредитование нефинансового сектора всеми секторами экономики по рыночной стоимости, в процентах от ВВП, с учётом корректировок разрывов в данных. Источник: BIS (Банк международных расчётов).

Согласно данным BIS (Банка международных расчётов), общий объём кредитов всем нефинансовым секторам США составлял около 250% ВВП на начало 2025 года — близко к историческим максимумам. Это отражает глубокую зависимость экономики от заёмных средств.

Совокупный объём кредитов правительственному сектору (с учётом корректировок разрывов данных) в США. Источник: FRED.

Если учитывать государственный долг, то совокупные нефинансовые обязательства превышают 350–360% ВВП, согласно объединённым оценкам BIS и МВФ.

При реальных ставках выше 2% обслуживание этого долга становится неустойчивым. Исторически экономика США не могла долго выдерживать реальные процентные ставки выше 2%. В 1990-х годах такие уровни совпадали с циклом сокращения долговой нагрузки корпоративного сектора, а в 2007 году реальная ставка ФРС временно превысила 2% — и уже через полгода последовала волна ипотечных дефолтов.

Рынки способны выдерживать высокие номинальные ставки, когда инфляция также высока, поскольку реальные издержки заимствования остаются управляемыми. Но когда реальные ставки остаются высокими при замедлении инфляции, эффект становится токсичным: обслуживание долга дорожает именно в тот момент, когда рост доходов замирает.

При текущем уровне долга — около 350–360% ВВП по всей нефинансовой экономике — даже небольшой разрыв между реальными процентными ставками и реальным ростом (r > g) механически ведёт к дальнейшему увеличению долговой нагрузки. Даже федеральное правительство сейчас сталкивается с годовыми процентными выплатами, приближающимися к $1,2 трлн — это больше, чем весь оборонный бюджет страны.

Если ФРС не снизит реальные ставки или фискальная политика не станет резко сдерживающей, долговая динамика системы по определению останется неустойчивой. Когда обслуживание долга растёт быстрее, чем доходы, экономика входит в то, что Хайман Мински называл «фазой понци-финансирования». Каждая задержка в смягчении монетарной политики приближает экономику к критической точке, где процесс сокращения долга начнётся не по выбору, а по необходимости.

Инвесторы подают те же тревожные сигналы. Цены на золото выросли до рекордных уровней — выше $4 300 за унцию в Q4 2025 года, что выглядит необычно при текущем уровне реальной доходности.

Исторически золото ослабевает при росте реальных ставок, однако нынешний рост отражает углубляющуюся потерю доверия к фиатным активам и страх перед ошибкой в политике.

Центральные банки — особенно в развивающихся странах — стали крупнейшими покупателями: по данным World Gold Council, в 2024 году они совокупно приобрели более 1 000 метрических тонн золота.

Таким образом, рост цен на металл отражает не ожидание нового экономического подъёма, а подготовку мира к денежно-финансовой турбулентности.

5. Исторические аналогии: 1937 и 2008 годы как предупреждение

Исторический опыт показывает, что слишком раннее или, наоборот, чрезмерное ужесточение монетарной политики может спровоцировать спад, даже если кажется, что инфляция уже взята под контроль.

Наиболее показательный пример — рецессия 1937 года, когда ФРС и Министерство финансов США ошибочно приняли временное замедление инфляции за признак устойчивой стабильности. Последовавшее ужесточение — повышение нормативов резервирования и сокращение бюджетных расходов — привело к сокращению реального ВВП на 10% и обвалу промышленного производства более чем на 30% всего за один год (Federal Reserve History, 2024).

Аналогично, во время кризиса 2007–2008 годов первые признаки напряжения на межбанковских рынках — в частности, расширение спредов LIBOR–OIS и TED — ясно указывали на надвигающийся шок ликвидности. Неспособность властей своевременно отреагировать позволила этому стрессу перерасти в полномасштабный кризис платёжеспособности.

Сегодня наблюдаются тревожные параллели. Хотя инфляция в США снизилась, опережающие индикаторы указывают на ослабление внутреннего спроса:

Индекс ISM New Orders продолжает колебаться вокруг нейтрального уровня 50, сигнализируя о хрупком промышленном импульсе (данные ISM, сентябрь 2025);
Региональные отчёты ФРС фиксируют падение спроса на кредиты и ужесточение условий кредитования;
При этом кредитные спрэды остаются исторически узкими, что повышает риск того, что ФРС может опоздать с реакцией, если рост начнёт резко замедляться.

В контексте теории «долгового цикла» Рэя Далио (Principles for Navigating Big Debt Crises, 2018), ужесточение политики на поздней стадии цикла при высокой долговой нагрузке существенно повышает вероятность неупорядоченной долговой коррекции. Когда расходы на обслуживание долга начинают вытеснять продуктивные инвестиции, переход к смягчению монетарной политики становится необходимым условием мягкой посадки.

Исторические уроки 1937 и 2008 годов, вместе с текущими опережающими сигналами из промышленного и кредитного секторов, ясно показывают: задержка в снижении ставок сейчас повышает риск рецессии.

Своевременное снижение ставок и поддержание ликвидности — не преждевременные меры, а разумные шаги, чтобы не повторить ошибки прошлого.

6. Заключение: аргументы в пользу немедленного смягчения

Рыночные инфляционные ожидания остаются заякоренными на уровне около 2,3% в горизонте пяти лет, при этом реальная монетарная политика по-прежнему считается ограничительной, а опережающие индикаторы сигнализируют о расширяющемся ослаблении экономической активности — всё это усиливает аргументы в пользу превентивного смягчения.

Хотя инфляция остаётся выше целевого уровня ФРС в 2%, она стабилизировалась около 3% в годовом выражении и, по большинству прогнозов, будет продолжать снижаться.

Что особенно важно, структура инфляции изменилась — цены на товары в целом остаются стабильными, а инфляция в сфере услуг постепенно снижается по мере нормализации роста заработных плат.

В результате инфляция больше не выглядит основным риском; напротив, большая угроза теперь заключается в расширяющемся замедлении реальной экономической активности и кредитного роста.

Дальнейшее ужесточение политики или промедление сейчас рискует повторить сценарии 1937 и 2008 годов — периоды, когда регуляторы приняли временное укрепление экономики за устойчивость и слишком долго сохраняли чрезмерно жёсткую политику.